Dev'ayna Masalları

[deva-i dert]

Geçenlerde sayın Trendhound kendi topiğinde Volkswagen değerleme rasyoları ile ilgili bir paylaşım yapmıştı. PD/DD değeri 0,25-0,27 arasında değişecek şekilde dar bir fiyat aralığında fiyatlanıyor şu anda. An itibariyle bu değer 0,27. Düşünün dünyanın en büyük otomobil üreticilerinden ve oldukça hatırı sayılır bir pazar payına sahip bir Alman devi Volkswagen ve defter değerinin çeyreği kadar bir fiyatla fiyatlanıyor.

Mantıklı bir adam için oldukça ucuz bir fiyat ve fiyatın en azından defter değerine ulaşması gerektiğini var saysak, defter değeri mevcut değerinin 1,00/0,27=3,7 katı olduğu için 3,7 katı prim potansiyeli taşıyor. Yani fiyatın olması gerektiğini düşündüğümüz yer mevcut fiyatın kabaca 3,7 katı an itibariyle. Ciddi bir margin of safety var ve yatırım yapacağımız her 1 birimlik mal 3,7 birimlik değere ulaşır ve % 270 civarında bir kâr elde etmiş oluruz bu senaryo ile. Tabii ki bu varsayımların hepsi teorik bir öngörüden ibaret.

Yalnız burada kafama takılan şöyle bir soru var:

PD/DD değeri 0,27 yerine 0,54 olsa idi biz yine bu şirketin ucuz fiyatlandığını düşünmez miydik? Bir anket yapılsa herhalde hemen hemen herkes 0,54 PD/DD değeri ile ucuza fiyatlandığı yönünde cevap verir, ben de dahil. Ama 0,54 PD/DD değeriyle bile çok ucuza fiyatlandığını kabul edebileceğimiz bir şirketteki bu ucuzluk durumunu piyasa görmüyor mu da, bu yetmezmiş gibi 0,25-0,27 seviyelerine düşecek kadar daha kötü fiyatlamaya devam ediyor?

Muhtemelen bu değer 0,54 iken ucuz fiyatlandığını düşünüp pozisyon açsak ve en azından defter değerine ulaşacağını öngörsek 1,00/0,54= 1,85 işlemi sonucu itibariyle yaklaşık % 85 oranında bir getiri elde etme potansiyeline yatırım yapmış olurduk. Ancak pozisyon istediğimiz gibi devam etmediğine göre, oldukça ucuz olduğunu öngördüğümüz pozisyon 0,27 PD/DD değerine ulaştığında yaptığımız yatırımda % 50 zarar görmüş olacaktık. (Defter değerinin sabit kalmayacağı ve her finansal dönemde değişeceği bilgisini şimdilik göz ardı edip aynı kaldığını varsayacak şekilde bir senaryo ile ilerliyoruz, buradan bir itiraz gelebileceğini biliyorum.)

Volkswagen'in niçin bu şekilde fiyatlandığı için onlarca farklı açıklamalar yapılabilir. En büyük pazarlarından birisi olan Çin'deki talebin azalması, yeni gümrük tarifeleri nedeniyle ABD pazarına erişimdeki maliyetlerin artması, Avrupa'da ekonomik durgunluğun daha düşük taleplere neden olması, Çinli EV araçların daha iyi bir fiyatlama ile pazar payını sürekli artırması, kâr marjlarının düşmesi, işçi maliyetlerini düşürme konusundaki çalışmaların hesap edildiği gibi gitmemesi, vesaire vesaire. Bunların düzelme ihtimalinin varlığı ya da yokluğu başka bir senaryo, aynı şekilde devam etmesi halinde bile mevcut fiyatlamanın ucuzluğu başka bir senaryo.

Sonuçta 'only price pays', yani hangi senaryo ile muhatap olursak olalım, fiyat istediğimiz yönde giderse gerçek anlamda para kazanmış olabiliyoruz, işin diğer kısmı sadece öngörü ve varsayım ve hayali kazançlardan ibaret.