Dev'ayna Masalları

[yelpaze]

-Amortismanı görmezden gelmek yerine bazı işleri dışarı yaptırmak çok daha akıllıca.
-Vergiyi görmezden geleceğine ihracatını artır, iç piyasa satışlarına ayırdığın sermaye ve iş gücünü azalt, teşvikli yatırımlar yapmaya veya serbest bölgelerin avantajından faydalanmaya çalış.
-Faizi görmezden gelemezsin ama halka açılma veya ortaklar bulma yani çoğunluk paylarından vaz geçme gibi bazı denemeler yapılabilir.

[deva-i dert]

Amortisman kavramını ve doğrudan bir nakit çıkışı olmamamasına rağmen neden bir gider kabul edildiğini bilmeyenler için bir hatırlatmada bulunalım.

Amortisman, bir şirketin sahip olduğu duran varlıkların (makine, ekipman, bina, araç, yazılım vb.) kullanıldıkça değer kaybının muhasebeleştirilmesi işlemidir. Yani varlık edinildiğinde onun toplam maliyeti doğrudan gelir tablosuna gider olarak yazılıp vergi harcırahından düşülmez. Aksine bu maliyet o varlığın toplam kullanım süresine bölünüp Gelir tablosuna her yıl o süre boyunca eşit miktarlarda gider olarak yazılır.

Mesela 5 milyar TL'lik bir makina aldınız ve bu makinanın kullanım ömrü 10 yıl olarak hesaplandı. Bu maliyet Gelir Tablosuna hemen gider olarak girmez. Bu maliyeti 10'a bölerek 10 sene boyunca her yıl eşit miktarlarda (yani her yıl için 500'er milyon TL olacak şekilde) Gelir Tablosuna amortisman gideri olarak yazarsınız.

[deva-i dert]

Benim ne düşündüğüm değil, piyasanın olayı nasıl gördüğü önemli. Bu bağlamda, Matriks'te gördüğüm yurt dışındaki piyasalara genel bakış açısını yansıtan YKY Yurt Dışı Piyasalar Bültenini burada yorumsuz olarak paylaşıyorum.

Yurt Dışı Piyasalar Bülteni (Yapı Kredi Yatırım)


FED toplantısı, Oracle bilançosu, OpenAI kaygıları ve S&P 500

Sene sonu rallisine mevsimsel ve makro faktörler destek oluyor... Kasım ayında gördüğümüz satış baskısının etkisi, uzun sürmezken, endeksler Aralık ayında hızla toparlanarak rekor seviyelere yaklaştılar. Bizim sene sonuna yaklaşırken hisse senetlerinin güçlü kalmaya devam edeceği görüşümüze mevsimsel faktörler destek olsa da, bu görüşün temelinde daha önce değindiğimiz şu temel dinamikler yatıyordu:
"... güçlü kalan ABD ekonomisi (Atlanta FED GDPNow: %3,5) ve çift haneli büyüyen şirket karlarına (S&P 500 3ç EPS büyümesi: +%13,5, 2026 beklentisi: +%14), hükümetin genişlemeci maliye politikaları(FY 2025 bütçe açığı/GDP: %6) ve FED'in faiz indirim sürecinin desteğini (terminal faiz fiyatlaması %3 altında), yapay zeka ile yaratılan spekülatif büyüme beklentilerini ve sabit sermaye yatırımlarını (5 teknoloji şirketinin 2 senelik CAPEX tahmini: $1,1 trilyon) eklediğimizde, boğa piyasasının bir miktar daha devam edebileceğini düşünüyoruz..."
S&P 500'ün gerisinde kalan yatırımcılar düzeltmelerin sığ kalmasına neden oluyorlar... Trump hükümetinin bu sene başında DOGE programı ile uygulamaya koyduğu kemer sıkma politikalarından hızla genişlemeci maliye politikalarına geçmesi ve tarifeler konusundaki şahin tutunumunu ani şekilde yumuşatması bu sene yatırımcıların kafasını karıştırırken, pahalı değerlemeler, politik belirsizlikler, jeopolitik risklerin ve yapay zeka temasının teknoloji hisselerinde bir balon yarattığı endişelerinin de etkisiyle bu soluksuz rallide dışarıda kalan oldukça fazla yatırımcı oldu. BBG Hedge fon endekslerine baktığımızda da hisse senedi odaklı stratejilere sahip hedge fonların artı performans gösterseler de, S&P 500'ün %17,7 toplam getirisinin çoğunlukla gerisinde kaldıklarını görüyoruz. Bu yatırımcıların senenin sonuna yaklaşılırken, uyguladıkları kaldıraçları da artırarak senenin kazandıran hisse ve sektörlerinde pozisyon almaları için son haftalardayız.
Düşen kısa vadeli faizler yatırımcılarda getiri iştahını artıracaktır... Politik tarafta ABD'de 2026 ara seçimleri öncesinde ekonomiyi ve piyasaları güçlü tutmak isteyen bir hükümetin başta olduğu unutulmamalı. Trump son dönemdeki söylemlerinde de açıkça yeni FED başkanından beklentisinin hızlı ve derin bir şekilde faiz indirimlerine gitmesi olduğunun altını çiziyor. Ancak kısa vadede hisse senedi yatırımcıları bu konuya miyopik bir yaklaşımla bakacaklar ve düşen faizlerin ekonomiye ve hisse değerlemelerine katkısına odaklanacaklardır. Aynı zamanda düşen sabit getiriler de dışarıda kalmış bazı yatırımcıları hisse senetlerine çekecektir. Nitekim para piyasaları fonlarında $7,6 trilyon üzerinde bir varlık bulunuyor.
FED tarafında dikkatler Aralık ayı kararında değil, 2026 senesindeki değişimlerde olmalı... Piyasalarda risk iştahı Kasım ayından bu yana FED'in Aralık ayında yapacağı faiz indirimi olasılığına paralel hareket etmiş olsa da, biz bu kısa vade odaklı bakış açısının ötesine bakmanın doğru olacağını düşünüyoruz. Merkez bankası geçmişte olduğu gibi toplantının hemen öncesindeki piyasa beklentilerini boşa çıkarmayacak ve faiz indirimine gidecektir, ancak bunun bir "hawkish cut" olacağı yani faiz indirimine ek olarak verilen mesajların daha şahin bir tonda olacağı ve geleceğe yönelik güvercin beklentilerin törpüleneceği düşünülüyor. Burada son toplantılarda olduğu gibi giderek görüşlerin ayrıştığı, alınan kararlara itirazların arttığı ve Powell'ın kontrolünün giderek azaldığı bir FOMC sonrasında yatırımcılar, Powell'ın mesajlarına eskisi kadar büyük önem atfetmeyebilirler. Özellikle de yakın bir zamanda hükümetin politik ajandasını ön plana alacak yeni bir FED başkanının atanacağı göz önüne alındığında.
Yüksek mahkemenin tavrı, FED'in bağımsızlığı için olumsuz... Son dönemde Yüksek Mahkeme'nin Federal Ticaret Komisyonu üyesinin nedensiz görevden uzaklaştırmasına yeşil ışık yakan tavrı da, FED'in bağımsızlığına yönelik güveni bir miktar azaltabilecek önemli bir konu. Trump'ın FTC'deki demokrat üyenin işine son vermesi sonrasında benzer bağımsız kuruluşlarda ve hatta FED'de de başkanın ekonomik ajandasına paralel isimleri göreve getirmek için benzer uygulamalara gittiğini görebiliriz. Hükümet tarafından FTC'den uzaklaştıran ancak mahkeme tarafından görevine iade edilen Rebecca Slaughter'a yönelik yüksek mahkemenin olumsuz karar vermesi durumunda, benzer durumdaki FED üyesi Lisa Cook için de bu senaryo geçerli olabilir. Bu da giderek hükümetin politikalarına hassas hareket eden daha güvercin üyelerden oluşan ve kredibilitesi azalan, sözlü yönlendirme gibi önemli politika araçlarını daha sınırlı kullanabilen bir FED'e yol açabilir.
Biz daha önce Kevin Hassett'in FED'in kredibilitesi açısından riskli bir aday olacağına, hükümet politikalarının fazlasıyla etkisi altında kalacağına ve 1970'lerde Nixon-Arthur Burns ilişkisine benzer politize edilmiş bir FED'in enflasyonda ciddi yukarı yönlü riskler barındırdığına değinmiştik. Trump'ın başkan seçimini yeni sene başında yapması beklenirken, biz FED içerisindeki Chris Waller'ın kurumun kredibilitesi için daha uygun ve FED başkanlarının da daha rahat kabullenecekleri bir aday olacağını düşünüyoruz.
Hisse ve bono piyasaları ayrışmaya başladı... FED'in bağımsızlığının zarar görebileceği ve enflasyonist politikaların ön plana geleceği ihtimali tahvil piyasalarında sınırlı da olsa fiyatlanırken, hisse senetlerinin daha kısa vadeye odaklandığını görüyoruz. Faiz indirim beklentilerine rağmen uzun vadeli tahvil faizlerinde yükselişler dikkati çekerken, geçtiğimiz sene gelen 3 faiz indirimi sırasında da 10 yıllık tahvil faizlerinde yaklaşık 100 bp'lık bir artış yaşanmıştı. Önümüzdeki dönemde piyasa oyuncularının FED'in bir politika hatasına gittiğini düşünmeleri ve merkez bankasına olan güvenlerinin aşınması durumunda 10 yıllık tahvil faizinin yükselişe devam ederek %4,30 direncini aştığını ve %5 seviyelerine doğru tırmandığını görebiliriz. Uzun vadeli tahvil faizlerdeki olası bir yükselişin özel bono piyasaları gibi risklerin doğru yansıtılmadığı ve fiyatlamaların efektif bir şekilde yapılmadığı, şeffaf olmayan piyasalarda ciddi dislokasyonlar yaratabileceği unutulmamalı ki, bu da bizim 2026 senesi için piyasalarda gördüğümüz en önemli risk faktörü.
Oracle yapay zekaya yönelik risk iştahının barometresi halinde... Oracle son dönemde yapay zeka hisselerine yönelik spekülatif risk iştahının önemli bir barometresi haline geldi. Aşağıda görüldüğü gibi Oracle'ın 5 yıllık CDS'lerindeki yükseliş ve hisse fiyatındaki gerileme, yapay zeka hisse grubunun S&P 500'e göre relatif performansını belirlemiş durumda.
Oracle'ın dikkatlerin odağına gelmesinin en önemli sebebi, aşağıda gösterildiği gibi bilançosunun diğer dev teknoloji şirketlerine göre daha kırılgan olmasına rağmen, sermaye yatırımlarını hızlandırması. Şirket yapay zeka altyapısını oluşturan veri merkezleri kurma konusunda agresif bir strateji izleyerek OpenAI gibi şirketlerle uzun vadeli büyük anlaşmalar yaparken, önümüzdeki iki sene için CAPEX beklentisini $100 milyarın üzerine çekti. Bu yatırımların özkaynaklar yerine borç kaynağı kullanarak yapılacak olması ve şirketin düşük bono spreadlerinden faydalanarak hızlı şekilde bono piyasalarından kaynak yaratmak üzerine harekete geçmesi de yapay zekanın patlamaya yakın bir balon olduğunu düşünen yatırımcılarda hisseyi hedef haline getirmiş durumda. Öyle ki hisse OpenAI anlaşmasının ve dev veri merkezi yatırımlarının açıklandığı zamandaki piyasa büyüklüğünün de altına kadar gerilerken, panik satışları aşırı seviyelere kaçmış durumda.
Veri merkezi yatırımları ile beraber Oracle'ın uzun vadeli büyüme yaratacağı ve seküler bir büyüme alanında kendisine önemli bir yer edineceği umutları yatırımcılara cazip gelirken, Larry Ellison'ın bu vizyonu uygulayacak doğru insan olması ve kredibilitesi bizi de hisseye çekmişti. Aşağıda görüldüğü gibi son 5 senede bileşik olarak ortalama %9 büyüyen şirketin önümüzdeki dönemde bunu %20'lerin üzerine çekecek olması, bunu net kara yansıtma potansiyeli ve net kar marjının da açılacağına yönelik açıklamalar, yatırımların etkisi ile birkaç sene eksiye geçecek nakit akımını yatırımcıların gözünde tolere edilebilir bir hale getirdi.
Bugün gelecek olan rakamların beklentilerin üzerinde olması (satışların %15, net karın %11 büyümesi bekleniyor) endişeleri dindirmeyecektir. Esas olarak yatırımcıların kaygılarının merkezinde büyüyen borç yükü ve OpenAI'ın yükümlülükleri nasıl karşılayacağı konuları olduğu için, Oracle'dan bugün gelen mesajlarda yeni müşterilerle imzalanan anlaşmalarla bakiye siparişlerin büyüdüğü, veri merkezi yatırımlarının beklenenden daha karlı olduğu, bunun marjlara yansımalarının hızla görülebileceği ve şirketin bilançosu konusunda daha sorumlu davranacağı gibi konulara olumlu tepki vereceklerdir. Oracle'ın bize göre yukarıda belirttiğimiz konulardan bir veya birkaç tanesini adres ederek, yatırımcıların kaygılarını bu bilançoda kısmen de olsa dindirmesi gerekiyor. Hissenin geçmişte benzerlerine göre mali yıl bazında ileri F/K çarpanı (32,5x) %25 iskontolu işlem görürken, bugün %28 primle işlem gördüğü düşünüldüğünde değerleme tarafında da hissede önemli bir güvenlik marjının olmadığını ve değerlemelerin halen gelecekteki spekülatif büyüme beklentileri ışığında yapıldığını not edelim.
Alphabet, Nvidia ve Amazon beğendiğimiz 20 hisse listesindeki diğer teknoloji şirketleri... Beğendiğimiz hisseler arasında teknoloji hisseleri içerisinde Alphabet bu sene %68 getiri ile en güçlü performansı gösteren hisse olurken, biz uzun zamandır Alphabet'in seneler önce yaptığı son derece öngörülü Deepmind alımı sayesinde yapay zeka kası en güçlü teknoloji şirketi olduğuna değiniyorduk. Bunu son dönemde yeteneklerini giderek ürünlerine daha çok yansıtarak gösteren Alphabet'in, Gemini AI uygulamasıyla 650 milyon kullanıcıya ulaşarak OpenAI'a en önemli rakip haline gelmesinde ve önemli bir teknoloji figürü olan Salesforce CEO'su Benioff'un Gemini 3'de iki saat harcadıktan sonra ChatGPT'ye bir daha dönmeyeceğini açıklamasıyla görüyoruz. Alphabet yapay zeka modelleri ve algoritmaları, bilişim ve network altyapısı, dağıtım ve tüketiciye ulaşan son ürün ve uygulamaları ve donanım tarafındaki yenilikleriyle yarışı önde tamamlamaya aday dev teknoloji şirketi.

[deva-i dert]

ABD'de istihdam maliyeti üçüncü çeyrekte beklenenden az arttı


ABD'de İstihdam Maliyet Endeksi, bu yılın üçüncü çeyreğinde yüzde 0,8 ile piyasa beklentilerinin altında artış kaydetti.

ABD Çalışma Bakanlığı, temmuz-eylül dönemine ilişkin İstihdam Maliyet Endeksi'ni açıkladı.

Buna göre, ücret artışını ölçen endeks bu yılın üçüncü çeyreğinde önceki çeyreğe kıyasla yüzde 0,8 arttı.

Piyasa beklentisi, İstihdam Maliyet Endeksi'nin bu dönemde yüzde 0,9 artması yönündeydi.


İstihdam maliyetinin artışındaki yavaşlamaya işaret eden endeks, ikinci çeyrekte yüzde 0,9 yükselmişti.

İstihdam maliyeti, bu yılın üçüncü çeyreğinde yıllık bazda ise yüzde 3,5'lik artış kaydetti.


Üçüncü çeyrekte maaşlar ve yan hak maliyetleri bir önceki çeyreğe göre yüzde 0,8'er arttı.

Özel sektör ile kamu çalışanlarının istihdam maliyetleri de yılın üçüncü çeyreğinde yüzde 0,8'er artış kaydetti.

Kaynak: Matriks Haber