Yurtdışı Hisse Senedi Borsaları

[deva-i dert]

Finans piyasalarında temel analiz tarafını tutanlar ile teknik analizin tarafını tutanlar arasında hiç bitmeyecek gibi görünen bir kavga var. Temel analizi baştacı yapanların ana görüşü şu: "Fiyat, bir içsel değer etrafında, bazen ucuz bazen fazla değerlenmiş bir şekilde, hareket eder." Yani bir finansal varlığın fiyatını belirleyen ana unsur o varlığın ya da şirketin kendi finansal gerçekliği ve gelişimdir. Her şey için teknik analizin/fiyat analizinin yeterli olduğu görüşünde olanların ana yaklaşımı ise "fiyatın her şeyi içerdiği" hipotezine dayanıyor.

Zaman zaman kendim de dahil herkesi etkisi altına alabilen "fiyatın herşeyi içerdiği" görüşü hakikati ne kadar açıklayabiliyor? Bu görüş finansal piyasalarda oldukça yaygın kabul gören bir yaklaşım ve teknik analizin ve modern finans teorisinin temel varsayımlarından birisi. "Fiyatın herşeyi içerdiği" görüşüne göre bir finansal aracın fiyatı yalnızca mevcut bilanço verilerini ya da kamuya açık haberleri değil, aynı zamanda yatırımcı beklentilerini, makroekonomik gelişmeleri, geleceğe dair olasılıkları, psikolojik eğilimleri, hatta insider trading diye tanımlayabileceğimiz kamuya açık olmayan içerden gizli bilgi akışlarının alım satımlarda kullanılması durumunu bile yansıtıyor. Yani piyasadaki tüm bilgi parçaları kollektif biçimde fiyatın içine gömülü ve bu nedenle fiyat hareketi başlı başına en önemli veri olarak görülüyor. Ancak bu yaklaşım ilk bakışta oldukça anlamlı ve cazip görünse bile çok sert eleştirilere de maruz kalmakta. Çünkü teori ilk bakışta güçlü görünse de, pratikte piyasa davranışını açıklamakta ciddi eksiklikler barındırıyor.

Bu yaklaşıma yöneltilen en temel eleştirilerden birisi bu yaklaşımın zaman zaman rasyonel olmaktan uzaklaşıp "totoloji" olarak da adlandırabileceğimiz kendi kendini doğrulayan bir mantığa dönüşmesidir. Örneğin bir hisse yükseldiğinde "demek ki piyasada olumlu bilgi vardı", düştüğünde ise "demek ki olumsuz beklenti fiyatlandı" denir ve fiyatlama bu şekilde izah edilmeye çalışılır. Bu durumda sonuç ne olursa olsun teori kendini haklı çıkarabilmektedir. Böyle bir yaklaşım ise yanlışlanabilir olmaktan uzaklaşır. Çünkü her sonucu açıklayabilen bir teori "mutlaka bizim görmediğimiz bir şeyler oluyor" tezi ile eleştirilemez, karşı çıkılamaz bir hâle gelecektir. Bu nedenle "fiyat her şeyi içerir" iddiasının gerçek anlamda test edilebilirliği de ortadan kalkacak ve objektifliğini yitirecektir.

Bu yaklaşıma gösterilen bir diğer büyük eleştiri, "piyasaların varsayıldığı kadar rasyonel olmadığı" görüşü etrafında şekilleniyor. Son bir kaç on yılda, özellikle davranışsal finans alanının populer olmasıyla birlikte, yatırımcı psikolojisinin fiyatlar üzerindeki etkisi daha görünür, daha çok konuşulur hale gelmiş durumda. Davranışsal finans odaklı bir değerlendirme yapıldığında şu temel iddialarda bulunabiliyoruz: İnsanlar çoğu zaman mantıklı karar veremiyorlar ve korku, açgözlülük, sürü psikolojisi, FOMO, aşırı özgüven ve doğrulama yanlılığı gibi psikolojik eğilimlerle hareket ediyorlar. Bu nedenle fiyat bazen ekonomik gerçekliğin değil, toplu psikolojik sapmaların ürünü olabiliyor. Tarihteki dot-com balonu, meme stock çılgınlığı ya da kripto para manileri, fiyatların uzun süre gerçek değerlerinden tamamen kopabildiğini gösteriyor aslında. Bu örnekler, piyasa fiyatının her zaman sağlıklı bilgi işleme mekanizması olmadığını da ortaya koyuyor.

Teoriye yönelik bir başka sert eleştiri ise "insider bilgi" konusunda. Bir ara mutlak doğru bir hipotezmiş gibi sunulan, pazarlananan "piyasa etkinliği teorisi" içeriden elde edilen bilginin fiyatlara hızlı bir şekilde yansıdığını varsayar ve fiyatın bu bilgiyi zaten içerdiğini öngörür. Oysa pratikte birçok büyük şirket skandalı bunun aksini gösteriyor. Geçmişteki bir çok örnekte olduğu gibi muhasebe manipülasyonları, likidite krizleri veya iflas riskleri çoğu zaman piyasalar tarafından çok geç fark edilebiliyor. Örneğin Enron skandalı sırasında şirket yıllarca güçlü ve sağlıklı fiyatlanmaya devam etmiş, gerçek durum ancak sistem çöktüğünde anlaşılmıştı. Eğer fiyat gerçekten her şeyi içeriyor olsaydı, böylesine büyük yanlış fiyatlamaların uzun süre devam etmemesi gerekirdi. Mesela zaman zaman bilanço tarihlerinden sonra piyasayı tatmin etmeyen veriler nedeniyle % 30-50 arası negatif fiyat kırılımları yaşayan şirketlerin, eğer bu hipotez doğru olsaydı bu kırılımı bilanço açıklanması sonrası değil çok önceden fiyatlıyor olması gerekirdi ve bilanço tarihine gelindiğinde böyle 1 günde gerçekleşen absürt sert düşüşler görülmezdi.

Likidite ve piyasa yapısı da "fiyatın her şeyi içerdiği" teorisinin zayıf noktalarından birisi. Özellikle düşük hacimli hisselerde fiyat çoğu zaman "bilgi"yi değil, anlık emir dengesizliklerini yansıtabiliyor aslında. Mesela büyük bir fonun alım ya da satımı, şirketin temel değerinde hiçbir değişiklik olmadan fiyatı ciddi biçimde hareket ettirebiliyor. Spread genişliği, düşük derinlik, piyasa yapıcı kuruluşların etkileri veya stop loss avcılığı gibi mikro/algoritmik yapıların ürettiği problemler fiyat mekanizmasını bozabiliyor ve anlamsız sert sapmalar ve anomaliler üretebiliyor. Bu nedenle fiyat hareketi bazen bilgi akışından daha çok likidite akışının sonucu olabiliyor.

"Fiyatın her şeyi içerdiği" teorisi ayrıca piyasanın geleceği en doğru şekilde değerlendirdiği varsayımını da dolaylı olarak içeriyor. Oysa fiyat gerçeği değil, yalnızca o anki piyasa konsensüsünü yansıtıyor ve piyasa konsensüsü sık sık yanlış çıkabiliyor. Mesela 2008 mortgage krizi öncesinde risklerin küçümsenmesi, SPAC çılgınlığı veya belirli dönemlerde oluşan aşırı teknoloji balonları bunun örnekleridir. Piyasalar geleceği en doğru şekilde fiyatlıyor ya da öngörüyor olsa idi gerçeklikten bu büyük sapmalar ve akabinde görülen bu büyük çökmeler yaşanmazdı. Aslında teorinin tam aksine piyasalar geleceği en doğru şekilde öngöremiyor, sadece geleceğe dair mevcut tahminlerin ortalamasını fiyatlıyor bir bakıma ve bu da bize zaman zaman çok büyük yanlış öngörülerin ve fiyatlamaların olduğunu gösteriyor. Bu nedenle, aslında fiyatın her şeyi içermekten ziyade, sadece insanların o anda doğru olduğuna inandığı şeyi içerdiği görüşü daha çok anlam kazanıyor. Ve sonuçta da insanların çokça yanıldığına ve fiyatların gerçeklerden sık sık koptuğuna büyük kırılımları görerek şahit oluyoruz.

George Soros tarafından geliştirilen "reflexivity yaklaşımı" da "fiyatın her şeyi içerdiği" teorisinin temel mantığını daha da derinden sarsıyor. Klasik yaklaşımda gerçekler fiyatı belirler, yani fiyat arka planda gerçekleri ihtiva eder. Ancak Soros'a göre ise bizzat fiyatın kendisi algıları ve gerçekleri değiştirebiliyor. Mesela bir şirketin hissesi yükseldikçe ve piyasa değeri artıkça borçlanma piyasalarından daha kolay finansman bulabiliyor, yatırımcı güveni artabiliyor, medya ilgisi güçlenebiliyor ve şirket gerçekten daha güçlü hale gelebiliyor. Yani fiyat yalnızca ekonomik gerçekliğin sonucu değil, aynı zamanda sebebi de olabiliyor.

Ayrıca piyasalarda sürekli yaşanan "black swan" olayları da teorinin sınırlarını ortaya koyup oldukça tartışmalı hale getiriyor. Mesela bazı olaylar doğası gereği çoğu zaman öngörülemez. Pandemiler, savaşlar, ani regülasyonlar, finansal krizler veya jeopolitik şoklar geçmiş verilere bakılarak sağlıklı biçimde fiyatlanamaz. Eğer fiyat gerçekten her şeyi içeriyor olsaydı, piyasaların bu tür olaylarda sürekli büyük şoklar yaşamaması gerekiyor. Gerçekte ise piyasa çoğu zaman bilinmeyen riskleri görmezden geliyor ve ancak olay gerçekleştikten sonra fiyatlama yapıyor.

Mevcut modern piyasa yapısı da bu teoriyi zorlayan, ıskartaya çıkartan başka bir unsur. Mesela günümüzde piyasaların büyük bölümü aktif analiz yapan yatırımcılardan değil; ETF'lerden, endeks fonlarından, algoritmik sistemlerden ve pasif sermaye akışlarından oluşuyor. Bu durumda fiyat hareketleri çoğu zaman şirketlerin finansal durumu, finansal gelişimi ve temel kalitesinden çok mekanik para akışlarını yansıtabiliyor. Örneğin bir hisse bir endekse girdiği için yükselirken, endeksten çıkarıldığı zaman için düşebiliyor. Ya da bir şirket herhangi bazı fonların listesine girdiğinde de şirketin kendi finansal gerçekliğinden kopuk bir şekilde fiyatlanabiliyor ve bu hareketlerin arkasında mutlaka yeni bir bilgi yatmıyor. Dolayısıyla fiyat her zaman bilgi değil, büyük bir sıklıkla sermaye akışlarının mekanik sonucu olabiliyor.

Teknik analiz tarafında ise "fiyat her şeyi içerir." yaklaşımının self-fulfilling prophecy olarak tanımlanan "kendi kendini gerçekleştiren kehanet" olabileceği ileri sürülüyorr. Çünkü milyonlarca trader aynı destek seviyelerine, aynı formasyonlara ve aynı breakout noktalarına baktığında, fiyat hareketleri gerçekten bu seviyelerde reaksiyon verebiliyor. Ancak bu durum fiyatın objektif bilgi taşıdığı anlamına gelmiyor; sadece insanların ortak davranışının piyasayı şekillendirdiğini gösterebiliyor.

Son olarak teorinin karşısındaki en güçlü pratik argümanlardan birisi, bazı yatırımcıların uzun yıllar boyunca sürekli şekilde piyasayı yenebilmiş olması. Eğer tüm bilgi zaten fiyatın içindeyse ve piyasa tam etkin olarak herşeyi fiyatlamış olarak çalışıyorsa, neden Warren Buffett, Jim Simons, Peter Lynch, Stanley Druckenmiller, Howard Marks veya George Soros gibi isimler onlarca yıl boyunca sistematik olarak üstün performans gösterebildiler? Piyasa etkinliği savunucuları bunu şans veya risk primiyle açıklamaya çalışıyorlar ancak bu kadar uzun süreli ve tekrarlayan başarının tamamen rastlantısal olmasının düşük ihtimal bir ihtimal.

Peki "fiyat her şeyi içerir" yaklaşımı tamamen değersiz mi? Bu teori, bu yaklaşım piyasanın kolektif bilgi üretme kapasitesini anlamak açısından güçlü bir çerçeve sunabiliyor. Ancak bu yaklaşım çoğu zaman aşırı genelleniyor ve piyasanın karmaşık doğasını olduğundan daha düzenli gösterebiliyor. Çünkü gerçekte fiyat bilgi, psikoloji, likidite, beklenti, manipülasyon, algoritmik akışlar ve belirsizliklerin iç içe geçtiği kaotik bir yapının ürünü.

Bazı yerlerde yazım hataları yaptığımı fark ettim ve yazıyı düzeltme süresi de dolmuş durumda. Hataları yazının gidişatından zihninizde düzeltmenizi umuyorum.

[deva-i dert]

Bir süredir izlediğim ve finansal raporları dün açıklanan small cap'lerden bir hisse var: GTM - ZoomInfo Technologies Inc. Gelirler beklentiden % 0,58, hisse başı kâr (EPS) ise % 6,99 daha iyi gelmiş. Ancak şirket AI'ın şirket yapılanmalarına etkisini de hesaba katarak 2026 guidance'larında kısmi bir revizeye gitmiş.

Piyasa tepkisi % 30 aşağı. Hadi bunu da geçtim iki analist hedef fiyatını 7 dolardan 4 dolara düşürmüş. % 43'e yakın bir hedef fiyat düşürümü. Ne bu fiyatlama sağlıklı ne de bu iki analistin hedef fiyat düşürme şekli. Ama burası Vahşi Batı ve atılan kurşunun hesabı pek de sorulmuyor. O nedenle gerekirse yukarı gitme potansiyelini/fırsatını silme pahasına bilanço gününe mal ile girmiyorum. Aynı hisseye toz duman yatıştıktan, fiyat biraz oturduktan sonra da girilebilir, nitekim. (GTM özelinde değil bu, onu sadece örnek olarak verdim.)

[Oblo]

Peehhh... Eski ben olsaydım... Atlardım 3,9 - 4 USD seviyelerinden.
Vahşi batı falana ama... İşte serbest piyasa, serbest spekülasyon.

-"Yok açığa satamazsın!"
-"Yok satarsan upstick...!"
-"Efenim marjı %20 den 10'a düşürdük..."

Es kaza bizim piyasada bir senette yakalansanız, maliyetinize gelmesi 2 sene sürüyor.
Adamlar 1 gece de alıyor, veriyor

[Oblo]

Aklıma gelmişken. Bir soru daha ekleyeyim...:
-Kendi içsel değeri olan senetlerin de üzerinde etkisi olan ve aslında kendi "içsel değeri" olmayan endeks vb. analizini nasıl yapıyorsunuz?

Ben fiyat grafiğine bakıyorum. Endeks etkisini siz nasıl gözlemliyor veya değerlendiriyorsunuz?

[deva-i dert]

Aklıma gelmişken. Bir soru daha ekleyeyim...:
-Kendi içsel değeri olan senetlerin de üzerinde etkisi olan ve aslında kendi "içsel değeri" olmayan endeks vb. analizini nasıl yapıyorsunuz?

Ben fiyat grafiğine bakıyorum. Endeks etkisini siz nasıl gözlemliyor veya değerlendiriyorsunuz?

Endeksler ve şirketlerin bireysel fiyatlanması konusu tavuk-yumurta ilişkisi gibi. Hangisi hangisini etkiliyor kısmı epey tartışmaya açık. Borsa geneli endeksin içinde tamamen olmadığına ve olanlar da eşit ağırlığa sahip olmadığına göre endeksin borsa geneli üzerinde etkisinin borsa genelinin endeks üzerinde etkisine nispetle daha çok olduğu iddia edilebilir. Ancak sizin sorduğunuz soru bu değil elbette.

Endeksin kendini geçmiş performanslarına göre undervalued, fairly valued veya overvalued şeklinde değerleyenler var. Atıyorum endeksin 20 yıllık P/E ortalaması 18 ise ve mevcut ortalama 22 ise overvalued durumda gibi. Ancak sonuçta geçmiş ortalamaların baz alınması mutlak bir değer oluşturmuyor. Mesela neden 10 yıl ya da 20 yıl ya da 40 yıllık ortalama, neden 7 yıl 18 yıl değil gibi absürt görünen ama haklı sorular sorabilirsiniz. Ayrıca başlangıç noktası değiştikçe ortalamalar da değişebiliyor. Mesela son 10 yılda ortalama 25 P/E ile fiyatlanan bir borsanın 20 yıllık ortalaması 19 ise ve borsa 25 civarı fiyatlanmaya bir 10 yıl daha devam ederse bu sefer 20 yıllık ortalaması da 25 olacak ve 18 olan ve fair value dedikleri şey çöpe dönüşecek. Ayrıca bu kadar yıl içerisinde endekslere girenler ve çıkanlar oluyor ve endeksler tamamen aynı şirketlerin toplamını temsil etmiyor bu geçen süre zarfında. Bu örnekte görüldüğü üzere bilmem kaç yıllık P/E ortalamasının bir içsel değer ya da adil değer için bir miyar oluşturduğu tamamen bir varsayım.

İkinci olarak tüm borsalar toplamının ülke GDP'sine oranına göre borsaları değerleyenler var. Bu formulün mucidi Buffet. Hatta buna Buffet Indicator da deniyor. Buffet'a göre bir ülkenin tüm borsalarının toplam piyasa değeri ülke GDP'sinden büyük olamaz. Mesela 2025 yılı GDP'sine göre ABD borsaları toplamı GDP'nin yaklaşık 2,54 katı yani Buffet'a göre borsalar overvalued. Ama bu da sonuçta subjektif bir yaklaşım. Çünkü Buffet'ın bu formulü bulduğu zamanlarda borsalardaki şirketlerin sayısı ve toplam piyasa değeri ile şimdiki borsadaki şirketlerin sayısı ve piyasa değeri temsil açısından aynı değil. Diyelim Buffet bu formulü kullanmaya başladığında diyelim 1960 yılında borsada belki 1000 tane şirket vardı, şimdi belki 10.000 tane. Ayrıca neden GDP'den fazla olmamalı mantığının da rasyonel bir açıklaması yok. Bazen bir şirketin değeri görünen varlıklarının toplamından da değerli olabilir.

Üçüncü olarak tahvil faizleri ile borsayı karşılaştırarak bir değerleme yapanlar da var. Diyelim ABD 10 yıllık tahvil faizi getirisi % 5. Bu durumda 100/5=20 şeklinde 10 yıllık tahvillerin P/E değeri 20'dir hesaplaması yapıp borsa endeksleri geneli 20 P/E'den yüksek ise overvalued, düşük ise undervalued diye değerleme yapanlar da var. Bu da ilk bakışta makul gibi görünüyor, ancak endekslerin eşit ağırlıklı fiyatlanmıyor oluşu da bu durumu ıskartaya çıkarabiliyor. 7 şirketin endekslerdeki büyük ağırlığının endeks ortalamalarını nasıl etkilediğini düşünürsek onlar yüksek iken endekslerin pahalı onlar düşük iken endekslerin ucuz olacağı gibi bir sonuca ulaşılıyor ağırlık etkisi nedeniyle. Ayrıca faizler düştükçe borsanın adil değeri şirketlerin kendilerinden bağımsız olarak yükselmiş olacak. 10 yıllık tahvil getirisinin % 2 olduğu dönemlerde borsa endekslerinin 50 P/E ortalamasına denk gelen fiyatının adil olduğu varsayımına girmiş olacak bu durum ki aslında sonuç diğer önermelerle ciddi oranda çelişkiye de düşecek, yani diğer ikisine göre overvalued olan endeksler bu değere göre undervalued olacaklar.

Bu 3 önerme de aslında objektif olmayan kurgusal değerleme yöntemleri. Ve bunlara bakarak endekslere pahalı ya da ucuz demenin de aslında çok mantıklı olduğu söylenemez.

Ama asıl can alıcı nokta ne biliyor musunuz? Aynı subjektiflik şirket değerlemeleri için de geçerli. Yani aslında hiç bir şey mutlak değil, her şey rölatif bir değere istinaden pahalı ya da ucuz kabul ediliyor.

Ama yapacak bir şey yok. Bize göre en güzelinden ziyade piyasanın kimi güzel seçeceği üzerinde odaklanmaya çalışmaktan başka yapacak bir şey yok.

[Oblo]

Endeksler ve şirketlerin bireysel fiyatlanması konusu tavuk-yumurta ilişkisi gibi. Hangisi hangisini etkiliyor kısmı epey tartışmaya açık. Borsa geneli endeksin içinde tamamen olmadığına ve olanlar da eşit ağırlığa sahip olmadığına göre endeksin borsa geneli üzerinde etkisinin borsa genelinin endeks üzerinde etkisine nispetle daha çok olduğu iddia edilebilir. Ancak sizin sorduğunuz soru bu değil elbette.

Endeksin kendini geçmiş performanslarına göre undervalued, fairly valued veya overvalued şeklinde değerleyenler var. Atıyorum endeksin 20 yıllık P/E ortalaması 18 ise ve mevcut ortalama 22 ise overvalued durumda gibi. Ancak sonuçta geçmiş ortalamaların baz alınması mutlak bir değer oluşturmuyor. Mesela neden 10 yıl ya da 20 yıl ya da 40 yıllık ortalama, neden 7 yıl 18 yıl değil gibi absürt görünen ama haklı sorular sorabilirsiniz. Ayrıca başlangıç noktası değiştikçe ortalamalar da değişebiliyor. Mesela son 10 yılda ortalama 25 P/E ile fiyatlanan bir borsanın 20 yıllık ortalaması 19 ise ve borsa 25 civarı fiyatlanmaya bir 10 yıl daha devam ederse bu sefer 20 yıllık ortalaması da 25 olacak ve 18 olan ve fair value dedikleri şey çöpe dönüşecek. Ayrıca bu kadar yıl içerisinde endekslere girenler ve çıkanlar oluyor ve endeksler tamamen aynı şirketlerin toplamını temsil etmiyor bu geçen süre zarfında. Bu örnekte görüldüğü üzere bilmem kaç yıllık P/E ortalamasının bir içsel değer ya da adil değer için bir miyar oluşturduğu tamamen bir varsayım.

İkinci olarak tüm borsalar toplamının ülke GDP'sine oranına göre borsaları değerleyenler var. Bu formulün mucidi Buffet. Hatta buna Buffet Indicator da deniyor. Buffet'a göre bir ülkenin tüm borsalarının toplam piyasa değeri ülke GDP'sinden büyük olamaz. Mesela 2025 yılı GDP'sine göre ABD borsaları toplamı GDP'nin yaklaşık 2,54 katı yani Buffet'a göre borsalar overvalued. Ama bu da sonuçta subjektif bir yaklaşım. Çünkü Buffet'ın bu formulü bulduğu zamanlarda borsalardaki şirketlerin sayısı ve toplam piyasa değeri ile şimdiki borsadaki şirketlerin sayısı ve piyasa değeri temsil açısından aynı değil. Diyelim Buffet bu formulü kullanmaya başladığında diyelim 1960 yılında borsada belki 1000 tane şirket vardı, şimdi belki 10.000 tane. Ayrıca neden GDP'den fazla olmamalı mantığının da rasyonel bir açıklaması yok. Bazen bir şirketin değeri görünen varlıklarının toplamından da değerli olabilir.

Üçüncü olarak tahvil faizleri ile borsayı karşılaştırarak bir değerleme yapanlar da var. Diyelim ABD 10 yıllık tahvil faizi getirisi % 5. Bu durumda 100/5=20 şeklinde 10 yıllık tahvillerin P/E değeri 20'dir hesaplaması yapıp borsa endeksleri geneli 20 P/E'den yüksek ise overvalued, düşük ise undervalued diye değerleme yapanlar da var. Bu da ilk bakışta makul gibi görünüyor, ancak endekslerin eşit ağırlıklı fiyatlanmıyor oluşu da bu durumu ıskartaya çıkarabiliyor. 7 şirketin endekslerdeki büyük ağırlığının endeks ortalamalarını nasıl etkilediğini düşünürsek onlar yüksek iken endekslerin pahalı onlar düşük iken endekslerin ucuz olacağı gibi bir sonuca ulaşılıyor ağırlık etkisi nedeniyle. Ayrıca faizler düştükçe borsanın adil değeri şirketlerin kendilerinden bağımsız olarak yükselmiş olacak. 10 yıllık tahvil getirisinin % 2 olduğu dönemlerde borsa endekslerinin 50 P/E ortalamasına denk gelen fiyatının adil olduğu varsayımına girmiş olacak bu durum ki aslında sonuç diğer önermelerle ciddi oranda çelişkiye de düşecek, yani diğer ikisine göre overvalued olan endeksler bu değere göre undervalued olacaklar.

Bu 3 önerme de aslında objektif olmayan kurgusal değerleme yöntemleri. Ve bunlara bakarak endekslere pahalı ya da ucuz demenin de aslında çok mantıklı olduğu söylenemez.

Ama asıl can alıcı nokta ne biliyor musunuz? Aynı subjektiflik şirket değerlemeleri için de geçerli. Yani aslında hiç bir şey mutlak değil, her şey rölatif bir değere istinaden pahalı ya da ucuz kabul ediliyor.

Ama yapacak bir şey yok. Bize göre en güzelinden ziyade piyasanın kimi güzel seçeceği üzerinde odaklanmaya çalışmaktan başka yapacak bir şey yok.

Her zamanki gibi... Elinize, emeğinize sağlık. Teşekkürler.

[deva-i dert]

Neden aynı yılda inşa edilmiş, aynı metrekareye sahip, aynı yapı malzemeleriyle yapılmış, aynı yükseklikteki binalarda aynı katlarda bulunan ve aynı yöne bakan 2 ev, diyelim birisi İstanbul'da birisi Bartın'da, aynı şekilde fiyatlanmıyor? Ya da tüm diğer şartları aynı olan ve aynı şehirde olan 2 evin bulunduğu semte ya da caddeye göre fiyatları değişebiliyor? Aynı buna benzer bir mantıkla Apple ile UHS, defter değerlerine nispeten, aynı çarpanlarla fiyatlanmıyorlar.

İstanbul'daki ev ile Bartın'daki evi kiraya versek ve 20 yılda üreteceği nakdi karşılaştırsak, İstanbul'daki evin Bartın'daki evden bir kaç misli daha fazla nakit üretebilme yeteneğine sahip olduğunu göreceğiz. Bu 20 yılda üretilecek toplam nakdin değerinin bugüne getirildiğini düşünürsek evlerin bizzat fiziki varlıkları haricinde ürettiği değere göre birbiriyle aynı olmadığını ve İstanbul'daki evin daha fazla nakit üretme potansiyeline sahip olduğu için Bartın'daki evden daha pahalı fiyatlanmasının da makul olduğu kanaatine ulaşırız.

Apple ile UHS örneğinde de aynı şeyi söyleyebiliriz. Apple'ın 20 yılda birim başı üreteceği nakit ile UHS'nin birim başı üreteceği nakit aynı olmadığı için bu 20 yıllık üretilecek nakitleri bugünkü değerine getirecek olursak Apple'ın UHS'ye göre daha pahalı bir çarpanla işlem görüyor olmasını da aynı mantıkla yadırgamamak gerekiyor. Yani aslında olay birim başı verimliliğe dayanıyor. (Kâr marjları, capex maliyetleri, vb kıstaslar aslında hep birim başı ne kadar nakit üretebileceğini etkileyen faktörler.)

[deva-i dert]

Önüme o kadar çok alınabilir modda software şirketi çıkıyor ki, şu AI dalgasına yedikleri dayağın ne zaman biteceğini öngöremediğim, dayağın haklı mı haksız mı olduğuna karar veremediğim için pas geçiyorum hepsini.